De koers-winstverhouding (P/E-ratio) is een van een aantal maatstaven die worden gebruikt om de waarde van een bedrijf te beoordelen. De 'prijs' component van de ratio is de aandelenkoers van het bedrijf. Het 'winst'-gedeelte is het netto-inkomen (inkomsten na belastingen) dat door de onderneming per aandeel wordt gerapporteerd. Deze twee getallen zijn verdeeld om een verhouding te krijgen. Als de aandelen van een bedrijf bijvoorbeeld worden verkocht voor $ 24 per aandeel en het bedrijf een winst per aandeel van $ 1,50 rapporteert, zou de P/E-ratio van het bedrijf 16 zijn. Dit wordt ook wel een 'veelvoud' genoemd, in die zin dat de prijs is in dit geval 16 keer de winst. De verhouding betekent ook dat beleggers bereid zijn $ 24 te betalen voor $ 1,50 aan inkomsten. Hoe hoger het veelvoud, hoe groter het enthousiasme van beleggers voor het aandeel, om welke reden dan ook. Een hoge prijs die wordt betaald voor een laag inkomen is natuurlijk een riskantere investering, maar de belegger heeft vertrouwen in het bedrijf.
De K/W-ratio wordt vaak als een 'harde' maatstaf genomen, omdat de aandelenkoers wordt bepaald door open biedingen op een vrije markt door beleggers waarvan wordt aangenomen dat ze goed geïnformeerd zijn - en de inkomsten worden ontleend aan de eigen boeken van het bedrijf, zoals gerapporteerd aan de publiek onder de vereisten van de effectenwetten. In werkelijkheid geeft de prijscomponent van de ratio echter slechts ten dele de werkelijke waarde van de onderneming weer. Een zeker en onmeetbaar deel van die prijs wordt bepaald door de mening van beleggers en wordt daarom beïnvloed door subjectieve percepties op basis van informatie, gebrek daaraan, reputatie, geruchten, speculatie en dergelijke. 'Hoogvliegende' aandelen kunnen bijvoorbeeld een overdreven hoge K/W hebben, terwijl zeer solide aandelen 'ondergewaardeerd' kunnen zijn en dus relatief lage K/W's hebben. Tijdens de dotcom-hausse sprak de voormalige chef van de Federal Reserve, Alan Greenspan, over 'irrationele uitbundigheid' in de markt - een bron van motivatie van beleggers. Met de dotcom-bust, die begin 2000 kwam, stortte de dotcom-aandelen in - en dat gold ook voor de koers-winstverhoudingen.
Om deze reden is het beter om de K/W-verhouding te zien als ten minste gedeeltelijk een thermometer van investeerder vertrouwen en niet als een thermometer die de gezondheid van een bedrijf meet. Tegelijkertijd kan de P/E-ratio ook rechtstreeks van invloed zijn op het welzijn van het bedrijf. Met een hoge P/E heeft een bedrijf gemakkelijker toegang tot kapitaal. Een lage multiple kan een bedrijf de steun van investeerders ontnemen - het kan het zelfs blootstellen aan vijandige overnames als de waarde ervan niet volledig wordt weerspiegeld in de aandelenwaarde. Een voorbeeld zal dit duidelijk maken.
Een gediversifieerde, grote, winstgevende producent van industriële machines, componenten en benodigdheden (smeermiddelen of schuurmiddelen bijvoorbeeld) kan tegen lage veelvouden van inkomsten handelen omdat hij een breed scala aan industrieën bedient in de 'traditionele' productiecategorieën. Geen van de productlijnen is 'sexy', maar ze produceren allemaal hoge marges. De complexiteit en diversiteit van het bedrijf maakt het voor aandelenanalisten moeilijk om overzicht te houden of te waarderen, en om deze reden wordt het genegeerd en komt het zelden op iemands 'koop'-lijst. Het management van het bedrijf heeft veel geld verzameld en probeert dat uit te geven aan nieuwe panden, onder meer om het bedrijf 'spannender' te maken en zo de voorraad op te krikken. Aandeelhouders zijn rusteloos ondanks hoge dividenden omdat de aandelen niet in waarde stijgen in verhouding tot de uitstekende prestaties van het bedrijf. Het management maakt zich grote zorgen over de P/E van het bedrijf van 8, die soms naar 7 of zelfs 6 zakt. Dan gebeurt het onvermijdelijke. Een ander bedrijf, dat de echte waarde van dit bedrijf goed inziet, voert een vijandige overname uit. De aandelen zijn ondergewaardeerd, het bedrijf heeft veel contanten en de aandeelhouders zullen waarschijnlijk de kant van de aanvaller kiezen.
Een ander bedrijf, met een vergelijkbare lage P/E-ratio, is misschien heel duidelijk zichtbaar voor de beleggersgemeenschap. De lage voorraadwaardering, en bijgevolg het lage multiple, kan rechtstreeks te wijten zijn aan het krimpende marktaandeel, het verouderde product en verschillende mislukte overnames. In dit geval geeft de P/E de waarde nauwkeurig weer, in het andere geval niet. Wat geldt voor lage ratio's, kan ook gelden voor hoge: het management kan het nieuws manipuleren om de aandelenwaarde op te drijven; het kan frauduleus de inkomsten overschatten of gewoon aandelenanalisten en beleggers verblinden op basis van waargenomen maar niet-onderbouwde trends. Ook is de reden voor de hoge ratio vaak volledig gerechtvaardigd - in feite geeft de hoge multiple misschien niet eens nauwkeurig het opwaartse potentieel van het aandeel weer.
Het is niet verrassend dat de literatuur over dit onderwerp vol staat met analyses over wat P/E betekent en hoe het moet worden gelezen. De zorgvuldige belegger en analist zal diep in de werking van een bedrijf kijken en niet alleen naar de theeblaadjes die op de bodem van het kopje achterblijven. K/W is een uitstekend startpunt voor het analyseren van een bedrijf of een bedrijfstak, door de verhoudingen van de belangrijkste deelnemers te vergelijken. Er moet meer bekend zijn om de werkelijke waarde van een bedrijf te ontdekken. De meeste acquisities zijn bijvoorbeeld gebaseerd op verdisconteerde kasstroomanalyses, die elders in dit deel worden besproken.
BIBLIOGRAFIE
Damodaran, Aswath. 'Dit aandeel is zo goedkoop! Het verhaal over lage koerswinsten.' informit.com. 11 juni 2004. Verkrijgbaar vanaf http://www.informit.com/articles/article.asp?p=170894 . Ontvangen op 26 april 2006.
Heintz, James A. en Robert W. Parry. College boekhouding . Thomson Zuidwest, 2005.
Pratt, Shannon P., Robert F. Reilly en Robert P. Schweis. Een bedrijf waarderen . Vierde druk. McGraw-Hill, 2000.
Smith, Richard L. en Janet Kiholm Smith. Ondernemersfinanciën . John Wiley, 2000.
Warren, Carl S., Philip E. Fess en James M. Reeve. Boekhouding . Thomson Zuidwest, 2004.
